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吴晓求:中国金融不要当“巨婴”

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吴晓求的办公室被电脑、书籍和研究资料所占据,《环球人物》记者团队的采访只好选择了旁边一间相对宽敞的房间,但也只能容下一台摄像机。

作为长期研究中国金融与证券市场的经济学家,吴晓求时刻关注着股市动态。3年前,《环球人物》记者第一次采访他时,中国股市火爆得像一锅热油。创业板指数创下4037.96的历史最高点,比2012年底上涨了570.79%,但平均市盈率(每股市价与每股盈利的比值)也高达146.57倍。

那次采访中,吴晓求警告“股市风险正急剧加大,尤其是创业板”“跟风炒股必死无疑”。几天以后,股市逆转,创业板指数在一个半月内下跌了40.64%,让人们深刻体会了资本市场的翻云覆雨。

如今,中国股市已经走完一轮周期。今年1月初,上证指数出现罕见的11连阳,不少人预感牛市又要来了,然而2月初美股大跌波及全球股市,几番震荡后,未来走势仍不明朗。

这种不确定性贯穿了中国资本市场的发展历程,而改革更是从未停止过。1990年,在市场经济的浪潮中,上海证券交易所和深圳证券交易所成立;2018年,在十三届全国人大一次会议上,国务院总理李克强所作的政府工作报告中提到“深化多层次资本市场改革,推动债券、期货市场发展”。改哪里,怎样改?这是广大投资者最关心的问题。

“从无到有就是成就”

改革开放40年,中国的资本市场只参与了其中的28年,从无到有,从小到大。在吴晓求看来,资本市场的诞生与发展,改变了中国金融体系的运行结构,也深刻影响了整个社会的观念。

“资本市场要求所有信息必须真实,要充分披露,要公平。如果弄虚作假,市场就没有前途。这正是中国社会长期以来所缺乏的东西。”吴晓求坦言,中国人很聪明,但有时没用到点子上。比如一个企业搞3套账,一套给老板看,一套给税务局看,一套给投资者看。但上市后,公司只能有一套账,这对中国社会观念的进步有推动作用。

另一个重要进步,是近年来科技对金融的渗透,主要表现在第三方支付领域。很多中国人跳过支票本和信用卡,直接步入了无现金社会。

“要说中国金融有哪些值得骄傲的地方,一是市场化改革取得了巨大进步,市场的力量在急剧增加;二是国际化的步伐在加快;三是科技对金融体系的影响越来越大。这都是过去几十年取得的巨大成就。”吴晓求说。

今年的政府工作报告将2018年的GDP增速目标定为6.5%。显然,经济增长速度已经不是当下最重要的指标,如何提高中国经济的竞争力,降低它对资产、资源的依赖度,提高社会供给的有效性,才是政府重点考虑的问题。

吴晓求认为,进一步提高中国经济的福利水平非常重要,“让老百姓有一种获得感”。在社会主要矛盾已经转变的大背景下,贫富差距是一个亟待解决的问题。政府工作报告中提到,今年要提高个人所得税起征点,迅速得到了大众的积极反馈。

“过去40年的发展,成绩非常大,但贫富差距也跟着扩大。现在中国人的税负整体较高,提高个税起征点有必要,能解决一些问题,但不是根本性的。我认为最重要的还是保障低收入阶层的基本生活,如住房、医疗、教育等。保证环境、空气和水当然也必要,但在这些方面,富人和穷人差别不大,水或许可以高价买,但空气是买不来的。”吴晓求说。

税负压力大的问题不仅存在于工薪阶层,更存在于企业。2014年,中国生产税比例为15.64%,比瑞士的2.6%高出13个百分点,和日本的8.41%、美国的6.6%也存在较大距离。换句话说,中国企业每生产一单位的产品,需要支付更多的税金。在原料价格、人力成本和其他成本不变的情况下,企业的利润空间被压缩,能够用于后期生产发展或股东分红的部分有限。从长远来看,这对企业发展不利,在同全球其他国家的竞争中也缺乏优势。中国需要为企业进一步减轻负担。

“我们还没有彻底理解监管的职责”

纵观世界各国资本市场的发展历史,波折和弯路几乎是必然现象。与其指责这个市场如何糟糕,不如正确看待、系统反思。吴晓求认为,有些根本性的问题我们至今还没有彻底理解。

比如为什么要发展资本市场。“无论是过去28年还是过去40年,我们并没有深刻认识资本市场的战略价值,很多时候只是从实用主义的角度出发,认为它的功能就是为企业融资。这是非常肤浅的理解。发展资本市场有其战略目的,就是改变中国传统的金融体系。只有市场的力量才能使这个体系透明化、去中介化,让资金的供需双方通过市场直接见面,绕开中介。这是巨大的价值,也是促进金融体系进步的重要力量。”

另一个没彻底搞懂的问题是:监管者的责任究竟是什么?在这个问题上,2015年的那场股市危机留下了深刻的教训。

“监管者的职责不是提升市场指数,不是提高上市公司数量,更不是参与市场运行,否则危机必然到来。监管的职责是维护市场透明度,保证市场的公开、公平、公正。”吴晓求说。

还有一个教训是,监管者对杠杆的认识有误。“过去的做法是:市场越好,杠杆比例越高,撬动的融资规模越大,公司市值越高。企业依靠这种泡沫市值再去融资,最终导致危机的出现。”

吴晓求认为,正确的做法是随着指数和市值的增长,迅速降低杠杆率。“对监管者来说,最重要的是建立‘逆周期’概念。市场热的时候你要冷静,在政策层面上把它控制住,比如提高利率;市场冷的时候,监管者则要热心一点,可以适当放大一些政策,让市场处在一个相对均衡的状态。”

但无论市场多么疲软,虚假信息、内幕交易等违法违规行为都要查处。2015年股市大跌时,为了保住市值,很多上市公司以‘并购重组’为借口停牌。这是坚决不能允许的,因为你的并购重组是假的,我们不能靠虚假的东西来稳定市场。”

合理的稳定手段包括央行提供的流动性贷款,或由政府出面,释放安抚市场的消息,让投资者恢复信心。今年2月初美股大跌期间,美国政府公开表示“经济基本面仍然强劲”,就属于安抚市场的举措。但如果政府组织资金去救市,则是干预得过于直接了。

总之,监管的尺度需要慎重拿捏。市场风险过大固然不好,但如果因此走向另一个极端,同样不是监管的本质。

“现在有种倾向,就是希望消灭金融风险。其实,监管是要防止个体风险蔓延成系统性风险,进而演变成全面的金融危机。想通过加强监管让金融风险为零,也是不正确的。”吴晓求说。

构建一个有较强修复能力的体系是关键

1997年的亚洲金融危机,2008年的全球金融危机,都没有对中国的金融体系造成明显的影响。对其中原因,吴晓求直言不讳:因为中国的金融体系没有完全开放。

“他们出现危机了,我们没有受到太大干扰,但我们不能因此觉得,金融体系不开放更好。中国离世界舞台中心越来越近,就要承担起相应的责任。没有一个真正的大国说,我的金融是封闭的。而且经济的竞争一开始是通过产业,比如电器之类,但最终的、最核心的竞争还是金融。”

从这个意义上讲,中国要成为新的世界金融中心,只有开放,让全球的人都来投资,这也是人民币国际化的重要意义。

“不要担心困难和风险。2001年,中国加入世贸组织时,很多人说我们的民族工业会遭受毁灭性打击,理由是我们的技术含量非常低,没有竞争力。结果怎样?经过17年时间,我们的汽车、冰箱、彩电……不仅没有被美日欧的品牌冲垮,反而得到了快速发展。事实证明,封闭和保护提高不了竞争力。金融业也一样,虽然现在的国际竞争力不像其他领域那么有底气,但我们可以培养国际化人才。有了这份自信,我不相信中国的金融市场走不出去,中国人有这个能力。”

在吴晓求看来,金融市场开放后的波折与动荡,乃至危机都是难免的,关键是要构建一个能化解风险、有较强修复能力的金融体系。“美国是全世界发生金融动荡次数最多的国家,但其金融体系也是最具竞争力的。很多时候,股市的震荡是在释放风险,就像发烧是免疫系统在对抗病毒一样。现在有个词叫‘巨婴’,看起来很强大,实际没有竞争力。中国金融不要当‘巨婴’。”

在吸引外资进入中国资本市场之前,首先要解决的一个问题是如何留住中国自己的好公司。前些年,阿里巴巴、百度、腾讯等大量土生土长的中国企业,在种种外部因素的制约下,纷纷选择去纽约或香港上市,导致中国投资者反而无法分享自己国家企业快速成长所带来的红利。

吴晓求说,他有时也困惑:中国经济每年都有很好的增长,而股市的表现却常常相反;美国经济明显不如中国,过去9年其股市却一直不错。

“我总觉得,还是中国的上市标准有问题。我们一直沿用工业化时期的标准,特别看重企业资产,要求资金规模足够大、连续3年盈利、累计净利润超过3000万元,等等,却唯独不看重企业的成长性。很多公司上市时正处于巅峰期,之后就开始走下坡路,怎么会有高回报率?”

反而是一些高科技初创公司,没多少资产,没多少盈利,也没多少人,看起来完全不符合中国的上市标准,但它的发展前景很好,未来的投资回报率很高。

“像京东、小米,在早期、早中期都是亏损的,而我们原则上不允许亏损公司上市。事实上,亏损阶段的估值很低,投资是最划算的,只要所处行业好,等它盈利的时候投资者能赚很多。”

吴晓求认为,监管者要改变“亏损企业就是坏企业”的固有观念,“只要把握一条,它披露的信息都是真实的,明明白白地告诉大家我亏在哪里,未来计划是怎样的。成长性才是上市公司的核心价值,而且企业融资的意义就在这里。”

历经风风雨雨的中国资本市场,正迎来一个全新的时代,深化改革、进一步开放是这个时代的最强音。吴晓求坦言,开放的心态对一个国家的成长和进步非常重要,也是民族自信的表现。纵观人类历史,从来没有一个伟大的国家是把门关起来发展的。

“虽然还存在种种问题,但我还要对中国经济、对中国金融、对中国资本市场的发展给予高度评价。过去28年,在法制不健全、投机不断、信用缺失的大环境下,中国资本市场能够走到今天,是很不容易的。从这个角度说,我们要对资本市场所取得的成绩给予充分肯定。”

作者:《环球人物》记者 尹洁

责任编辑:顾利娟

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  • 2018-03-21 13:59

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  • 来源:《环球人物》杂志

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